中国银河证券股份有限公司陶贻功,梁悠南,马敏近期对钱江生化进行研究并发布了研究报告《钱江生化2025中报点评：生物制剂销售大幅增长，新建项目投运在即》，给予钱江生化买入评级。
钱江生化(600796) 事件：公司发布2025年中报，25H1实现营收7.80亿元，YOY-9.64%，实现净利1.07亿元（扣非0.57亿元），YOY+25.51%（扣非-29.39%）。实现经现净额1.06亿元，YOY+1298.31%。ROE(加权)3.19%，同比增加0.6PCT。 负债低、现金流优异；压降费用、毛利率提升推动净利润大幅增长。25H1公司毛利率25.96%，同比提升2.57PCT；期间费用率则下降0.71PCT至14.21%，公司净利率大幅提升5.29PCT至12.90%，还有资产处置带来的非经常性损益的影响。25H1公司资产负债率为47.98%，同比下降5.19PCT；有息负债率仅为28.46%，同比下降2.64PCT,负债水平维持在相对低位。现金流方面，报告期公司收现比107.31%，净现比1.05，现金流状况大幅提升。 环保运营有所承压，生物制剂销售大幅增长。报告期公司处理污水1.03亿吨，YOY-4.17%；自来水制水0.30亿吨，YOY+7.72%；供应中水697.53万吨，YOY-4.46%；危废处置1.79万吨，YOY-35.77%；餐厨垃圾处置5.26万吨，YOY-2.31%；医废处置4169吨，YOY+0.95%。在生物制药领域，公司持续推进赤霉酸的技术进步，产品种类、产销量始终处于国内领先地位；公司积极拓展应用领域，不断打开新的市场空间；同时，公司积极研发新型绿色农药制剂，已取得农药产品登记证农药品种已达50余个；积极开发新型微生物肥、微生物活菌农药等产品，目前已拥有肥料登记证8个；公司积极搭建植物生长调节剂+有机肥、微生物肥的产品模式，提升了产品盈利能力。报告期，原药销售74.63吨，YOY-0.88%，各类制剂销售2190.55吨，YOY+36.94%。 在建/搬迁项目投运在即，业绩持续增长可期。报告期公司海宁尖山化工园区污水分质提升改造项目（一期项目5000吨/日）完成竣工验收和生产调试，并完成部分企业的入网协议签订；杭海新区污水处理厂易地新建（20万吨/日）及杭海新区工业污水预处理厂新建项目（3万吨/日）建成在即，预计下半年进行试生产投运；生物农药原药及制剂退区入园搬迁项目计划下半年进行试生产投运；海宁尖山新区工业水厂项目（5万吨/日）完成单机调试，可适时投入运行。未来随着新建项目的持续投运，公司业绩有望持续稳健增长。 投资建议：预计公司25-27年归母净利润分别为2.11、1.88、1.98亿元，当前股价对应当前PE分别为24.13x、27.04x、25.75x。维持“推荐”评级。 风险提示：环保政策变化的风险；赤霉酸竞争加剧、市场变化的风险。
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